Investeren in start-ups: wat is de waarde van veelbelovend?

‘De intentie van potentiële kopers is wellicht anders, maar de waardebepaling van een start-up blijft een lastig verhaal’, vertelt De Goeij. ‘Het ontbreken van historische data en serieuze inkomsten, plus vaak hoge operationele verliezen in de startfase en een onzekere toekomst maken dat de waardering van een start-up vaak om een eigen benadering vraagt. Of om een combinatie van benaderingen. De verkoper is nogal eens een stuk optimistischer over de te verwachten resultaten dan de mogelijke kopers.’ 

Kleinere bedragen, maar groter risico 

‘Venture capitalists staan anders in de wedstrijd’, aldus De Goeij. ‘Zij stappen vaak eerder in tegen kleinere bedragen, maar met een op dat moment veel groter risico. Voor deze investeringsmaatschappijen staan de exit en het verwachte rendement bij wijze van spreken al vast op het moment van instappen.’ 

Zes waarderingsmethoden 

Waardering blijft daarbij lastig. Om onzekerheid en subjectiviteit zoveel mogelijk uit de waardebepaling te halen, hanteert PwC zes waarderingsmethoden. De meest gebruikte is de discounted cash flow-methode; vooral bij start-ups die al stappen hebben gezet in de productontwikkeling en waar het vermarkten van het product in zicht komt.

‘Met deze methode bepalen we de waarde op basis van de verwachte kasstromen. Waarbij het vanwege de vaak onzekere toekomst altijd nodig is om aannames te benchmarken, bijvoorbeeld met betrekking tot de totale marktomvang, het marktaandeel, verkoopprijzen, operationele kosten en investeringen. Ook kan het in dit verband nuttig zijn om te werken met scenario's.’

Waardering is geen exacte wetenschap

Maar waardering is geen exacte wetenschap, zegt De Goeij. ‘Daarom checken we de hoofdmethode met minstens één andere methode. Bijvoorbeeld met de markt- of multiplesmethode. Dat is een vereenvoudigde manier om de waarde te bepalen van bedrijven die goed vergeleken kunnen worden met branchegenoten, voor zover deze te vinden zijn. Het voordeel van deze methode is dat je optimaal gebruikmaakt van objectieve data en niet afhankelijk bent van de – subjectieve - toekomstverwachtingen van het management. Andere waarderingsmethodes zijn de licentiemethode, de nettovermogenswaardemethode of een benchmark met recente financieringsrondes.’ 

Aansluiten bij een groep of onafhankelijk blijven

Hoe de waardering ook tot stand komt, voor de start-up is de volgende stap een fundamentele. Volgens De Goeij zijn er grofweg twee scenario’s: ‘Je kunt deels of volledig worden overgenomen door een corporate. Dan geef je je zelfstandigheid, of een deel daarvan, op voor toegang tot onder meer de kennis, productiefaciliteiten, verkoopkanalen en distributienetwerken van de corporate. Of, en dat is optie 2, je gaat in zee met een venture capitalist of private-equityhuis en je behoudt meer onafhankelijkheid, wellicht toegang tot een prestigieuze adviesraad, samenwerking met andere bedrijven in de investeringsportefeuille en mogelijk ook nog steeds een aandelenbelang in het bedrijf. Daarbij is er zicht op een - in elk geval beoogde einddatum waarop mogelijk verdere waardecreatie door verkoop of beursgang aan de horizon gloort.’